El comportamiento de los mercados durante 2025 ha puesto de manifiesto una característica fundamental del universo de los bonos convertibles que frecuentemente genera confusión entre los inversores: la composición y naturaleza de los índices que miden su evolución. Estos instrumentos financieros, por su carácter híbrido entre renta fija y renta variable, pueden exhibir perfiles muy diferentes según las condiciones de mercado, lo que convierte a los índices generales en referencias potencialmente engañosas.
Cuando las acciones de grandes emisores experimentan alzas significativas, sus bonos convertibles asociados tienden a comportarse cada vez más como renta variable pura, impulsando la rentabilidad agregada de los índices. Sin embargo, este segmento con características similares a la renta variable no suele ser el terreno donde los gestores de estrategias tradicionales «long-only» concentran sus inversiones, ya que estos profesionales prefieren la zona más convexa del mercado de convertibles.
Dos Familias de Índices con Objetivos Diferentes
Esta dinámica explica la existencia de dos grandes categorías de índices en el mercado de bonos convertibles. Los denominados índices «broad» (amplios) reflejan la evolución del conjunto completo del universo convertible, incluyendo referencias como los índices FTSE Russell Global Convertible, Global Vanilla y Global Qualified. Por su parte, los índices «focus» (focalizados), como el Global Focus o el Global All-Cap Focus, siguen específicamente el comportamiento del segmento de convertibles considerados «equilibrados» o «balanced».
La diferencia de rentabilidad entre ambas familias resulta especialmente evidente en periodos prolongados, sobre todo en contextos de mercados alcistas estructurales con fuerte impulso en renta variable. Según datos de FTSE Russell, el índice Global Convertible Index (categoría «broad»), que incluye todos los convertibles con liquidez razonable tanto con valor intrínseco positivo como sin él, acumula una revalorización del 139% en los últimos diez años. En contraste, el FTSE Russell Global Focus Convertible Index, que sigue el universo de convertibles equilibrados, registra una revalorización del 66% en el mismo periodo.
Volatilidad y Delta: Diferencias Estructurales Clave
Las divergencias entre ambos tipos de índices no se limitan a la rentabilidad. Los índices «broad» presentan habitualmente una volatilidad aproximadamente un 30% superior a la de los índices «focus», mientras que sus deltas (medida de sensibilidad al activo subyacente) muestran una dispersión significativamente mayor. A diferencia de los índices amplios, el FTSE Russell Global Focus Convertible Index se reequilibra mensualmente para garantizar una exposición convexa, excluyendo aquellos convertibles que han adquirido características similares a bonos puros o a renta variable pura, e incorporando tanto nuevas emisiones equilibradas como bonos que han alcanzado recientemente ese perfil.
Esta gestión dinámica genera consecuencias prácticas importantes. Tras una caída pronunciada del mercado, cuando la sensibilidad global del universo a la renta variable se sitúa en niveles bajos como ocurrió en 2022, la delta del índice «focus» se mantiene en territorio equilibrado, a diferencia del índice «broad». Por el contrario, en fases de mercado alcista como las de 2025-2026, los índices «focus» son los únicos que continúan manteniendo una composición de perfil equilibrado.
La Protección a la Baja: Una Diferencia Crítica
Analizar la convexidad de un índice determinado requiere examinar su composición en términos de perfiles de bonos convertibles. Aunque dos carteras puedan presentar una delta del 50%, su comportamiento ante movimientos bruscos del mercado no será idéntico, ya que una posición con delta del 100% se encuentra potencialmente muy alejada de la protección a la baja que ofrece el suelo del bono.
En el panorama actual de índices, más de un tercio del índice global «broad» presenta una delta superior al 80%, frente al 9% en el índice global «focus». En el extremo superior, casi una cuarta parte del índice «broad» muestra una delta por encima del 90%, frente a tan solo un 3% en el índice «focus». Los convertibles con estos perfiles se encuentran tan alejados de sus suelos de bono que prácticamente no ofrecen protección frente a caídas durante la mayoría de las correcciones del mercado.
Consecuencias para la Gestión de Carteras
El análisis de las 10 mayores ponderaciones del índice global «broad» revela que la mayoría no se encuentra en posición de ofrecer protección en un mercado bajista. Ya sea por sus perfiles de cotización elevados (todos los bonos de Lumentum cotizan por encima de 500, mientras que los de SK Hynix y Western Digital lo hacen por encima de 800) o por sus características estructurales (NextEra y Boeing cuentan con múltiples emisiones obligatorias que por definición no ofrecen suelo de bono), la mayoría de estos instrumentos necesitaría una corrección extremadamente severa de la renta variable, probablemente del orden de al menos un 60-70%, para mostrar un comportamiento convexo y amortiguar las caídas.
Simultáneamente, los bonos con una delta inferior al 20% tampoco resultan especialmente atractivos, ya que probablemente no proporcionarían suficiente rendimiento o su protección se vería comprometida en escenarios de tensión. Esta realidad refleja por qué un enfoque activo tiene más sentido que una estrategia de «comprar y mantener», como evidencia la diferencia de rotación entre ambos índices: 150% en el índice global «focus» durante 2025 frente al 63% del índice global «broad».
En Clave: Por Qué Importa
La naturaleza híbrida de los bonos convertibles exige a los inversores una comprensión profunda de qué miden realmente los índices de referencia. En el entorno actual, caracterizado por valoraciones elevadas en renta variable y mercados alcistas prolongados, la diferencia entre índices amplios y focalizados puede marcar la diferencia entre contar con protección real ante correcciones o sufrir pérdidas significativas. Para inversores institucionales y gestores profesionales, la elección del índice de referencia adecuado y la gestión activa de la convexidad de la cartera se convierten en elementos críticos para equilibrar la participación en las alzas con la protección frente a las caídas. Como siempre en los mercados financieros, los detalles técnicos marcan la diferencia entre el éxito y el fracaso en la gestión del riesgo.
